Nye tal: Værdien af Dong højere end antaget

Goldman Sachs og de andre ejere af Dong Energy kan se frem til en solid gevinst, når energiselskabet går på fondsbørsen. Det viser nye beregninger,

Goldman Sachs og de andre ejere af Dong Energy kan se frem til en solid gevinst, når energiselskabet går på fondsbørsen.

Det viser nye beregninger, der er foretaget af en ekspert fra Aalborg Universitet ved hjælp af analyser og data fra konsulenthusene Deloitte og FTI Intelligence.

Ifølge beregningerne har Dong Energy lige nu en værdi i underkanten af 80 milliarder kroner. Da den meget omdiskuterede kapitaludvidelse blev gennemført tidligt i 2014 nåede værdien 45 milliarder kroner, og dermed er værdien i energiselskabet suset i vejret.

Det er til trods for, at den vigtige olieforretning er hårdt ramt af det store fald i olieprisen.

- Jeg har analyseret Dongs markedsværdi ud fra to anerkendte modeller. Ud fra disse estimeres værdien af DONG til knap 80 milliarder kroner. Dog kan prisen være højere, men det vurderes mindre sandsynligt at den ligger markant lavere som eksempelvis 60 milliarder kroner, siger Thomas Borup Kristensen, lektor ved Institut for Økonomi og Ledelse ved Aalborg Universitet.

Det seneste bud på en værdisætning af Dong Energy står aktieanalytiker Jacob Pedersen fra Sydbank for. Han vurderer værdien fra 50-70 milliarder kroner, men det er altså i den lave ende, lyder vurderingen på baggrund af to regnemetoder.

Forskellige metoder
Der er flere måder at værdisætte virksomheder på. En anerkendt og udbredt metode er en såkaldt EV/EBITDA-multipel.

EBITDA er fællesnævner for driftsindtjeningen før skat, renter og af- og nedskrivninger, mens EV står for entreprise value - eller selskabsværdi på dansk.

Metoden går ganske simpelt ud på at gange EBITDA med en multipel, der varirer fra branche til branche (olieproduktion har eksempelvis en udvikling og produktion af medicin), og så derefter trække gælden fra.

Ud fra den model har Dong en værdi omkring 110 milliarder kroner, hvorfra der skal trækkes små 30 milliarder kroner i gæld.

Det giver en værdi på godt 80 milliarder kroner, men det store statslige ejerskab - der efter børsnoteringen vil være 51 procent - trækker værdien ned. Investorer er ganske enkelt ikke begejstrerede for statslig styring.

Deloitte og FTI understøtter
Sideløbende med multipelmodellen er værdisætningen suppleret med analyser og data om den vigtige vindmølleforretning fra Deloitte og FTI Intelligence.

Det er gjort, fordi nogle typer af forretninger er sværere at værdisætte end andre, og det gælder ikke mindst udvikling, opførelse og drift af havvindmølleparker.

For mens gamle, kendte forretninger som eksempelvis produktion af biler og medicin er nemme at finde multipler på - fx fordi mange er børsnoterede - er det ikke tilfældet med en division som Dong Energy Wind Power.

Derfor kan det være svært at vide, hvad investorer typisk vil betale for Dongs vindmølleforretning. Det findes der dog en god løsning på.

Vindforretning klart mest værdifuld
Det store konsulenthus Deloitte har nemlig lavet flere analyser af, hvad investorer rent faktisk vil betale for vindmølleparker på tværs af forskellige udviklingstrin - fra tegning på papir til snurrende mølle. Den analyse har vi på TV 2 Finans kombineret med en kortlægning af Dongs portefølje af vindprojekter, som er udarbejdet af konsulenthuset FTI Intelligence.

Med udgangspunkt i den analyse har Dongs vindmølleforretning en værdi på over 70 milliarder kroner uden gæld. Det gør forretningen meget mere værd end olie og gas-divisionen (exploration & production), kraftværkerne (thermal power) og handel og distribution af energi (customers & markets).

Goldman regnede med kæmpe gevinst
At de nye investorer i Dong Energy har udsigt til en fordobling af investeringen kan virke voldsomt, men hos Goldman Sachs er det formentlig ingen overraskelse. I september 2014 fortalte Martin Hintze, der også er blevet medlem af Dongs bestyrelse, at Goldman Sachs regnede med en stor gevinst.

"Vores mandat fra vores investorer i alle vores investeringer er over tid at tjene to gange vores penge. Der er vi ikke nu, men vi vil forhåbentlig over tid nå det. Det er en del af vores investeringsmandat, at vi forventer en fordobling," sagde Martin Hintze dengang til Berlingske.

Staten ejer i dag 59 procent af Dong Energy, Goldman Sachs ejer 18 procent, energiselskabet SEAS-NVE knap 11 procent, mens en række danske energiselskaber ejer de sidste godt 12 procent.